中國(guó)銀河證券股份有限公司甄唯萱近期對(duì)丸美股份(603983)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《彩妝戀火與線上渠道增速突出，短期銷售費(fèi)用偏高盈利端承壓》，本報(bào)告對(duì)丸美股份給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為26.74元。

丸美股份(603983)

事件

【資料圖】

2023年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.59億元，同比增長(zhǎng)29.64%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)1.31億元，同比增加11.63%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司扣非凈利潤(rùn)1.19億元，同比增長(zhǎng)17.63%。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為0.77億元，較上年同期增長(zhǎng)491.94%。

彩妝戀火高速增長(zhǎng)，主品牌丸美的眼部、護(hù)膚等品類表現(xiàn)穩(wěn)健；公司積極推進(jìn)線上轉(zhuǎn)型，抖音等新興渠道帶動(dòng)整體增速表現(xiàn)亮眼

從品牌和產(chǎn)品的角度看，公司主要有丸美、戀火兩個(gè)品牌，其中丸美品牌主要包括眼部類及護(hù)膚類產(chǎn)品，戀火主要為美妝類產(chǎn)品。隨著消費(fèi)者對(duì)于皮膚健康、細(xì)節(jié)保養(yǎng)、外出彩妝防曬等角度的關(guān)注提升，2023年上半年眼部類、美容及其他類產(chǎn)品和護(hù)膚類表現(xiàn)較好，需求旺盛。其中眼部類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.23億元，同比增長(zhǎng)14.50%，量?jī)r(jià)均有不同幅度的提升，其中單二季度的銷售單價(jià)增速環(huán)比上季度由負(fù)轉(zhuǎn)正；美容及其他類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.10億元，同比增長(zhǎng)201.24%，美容類單品業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)1.90億元至2.88億元，對(duì)應(yīng)YOY，其中主要系彩妝品牌PL戀火實(shí)現(xiàn)收入3.07億，同比超速增長(zhǎng)211.42%；護(hù)膚類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.22億元，同比增長(zhǎng)2.60%，雖增長(zhǎng)幅度較小，但基數(shù)大、表現(xiàn)穩(wěn)健；進(jìn)一步拆分可知，護(hù)膚品類的銷售量表現(xiàn)相對(duì)承壓，前兩個(gè)季度內(nèi)銷量均出現(xiàn)同比下滑，二季度降幅出現(xiàn)收窄，由此該品類的銷售額提升主要依靠高單價(jià)支撐。潔膚類產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入1.05億元，同比下降2.06%，主要系潔膚類產(chǎn)品銷售量下降所致。

從銷售渠道看，公司采用線下經(jīng)銷、線上直營(yíng)為主的銷售模式，建立了覆蓋線下日化專營(yíng)店、百貨商場(chǎng)專柜、美容院，及線上貨架電商（天貓、京東、唯品會(huì)等）、內(nèi)容電商（抖音、快手、小紅書等）等多種渠道的銷售網(wǎng)絡(luò)。2023年上半年公司線上渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.45億元，收入占比79.78%，同比增長(zhǎng)58.97%，以抖音為主的線上直營(yíng)同比增長(zhǎng)119.53%；公司推進(jìn)線上渠道轉(zhuǎn)型獲得階段性成效，丸美品牌抖音快手同比高速增長(zhǎng)129.51%，天貓旗艦店同比正增長(zhǎng)28.33%。在2023年38大促期間,丸美是為數(shù)不多的在天貓和抖音平臺(tái)同時(shí)呈上漲趨勢(shì)的國(guó)貨美妝品牌。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在抖音平臺(tái)38大促(2023.3.1-2023.3.4)期間，丸美銷售額同比增速高達(dá)56.7%。618期間，戀火PL線上銷售同比增長(zhǎng)327%，其中天貓?jiān)鲩L(zhǎng)超2倍，抖音、快手增長(zhǎng)超4倍；獲天貓粉底液類目TOP9、抖音618美妝/香水品類預(yù)售榜單TOP10、快手國(guó)貨美妝GMV榜單TOP4。公司線下渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.14億元，同比下降24.62%,主要是美妝行業(yè)線下消費(fèi)恢復(fù)不穩(wěn)固，同時(shí)疊加線上影響，線下零售恢復(fù)不及預(yù)期。

從季度來(lái)看，第一、三季度為相對(duì)銷售淡季，二季度處于由于有618大促活動(dòng)同時(shí)疊加防曬、外出彩妝需求增加等因素，相對(duì)為銷售旺季，歷史營(yíng)業(yè)收入中二季度往往相對(duì)一季度營(yíng)業(yè)收入有所上升，2023年上半年公司表現(xiàn)與歷史趨勢(shì)大致相同，一、二季度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.77億元和5.53億元，都相對(duì)去年同期實(shí)現(xiàn)幅度較大的上升，體現(xiàn)出今年上半年通過(guò)更加精細(xì)化運(yùn)營(yíng)和有效協(xié)同，公司業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

2023H1綜合毛利率增長(zhǎng)0.92pct，期間費(fèi)用率上升2.22pct

2023年上半年公司實(shí)現(xiàn)綜合毛利率70.12%，較去年同期有所上升，主要系公司優(yōu)化了銷售策略和成本管控，進(jìn)行公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，整體提升了正常品的銷售價(jià)格、減少了活動(dòng)品促銷品的占比，公司各產(chǎn)品的毛利率均得到增加。同時(shí)相對(duì)高毛利的美容美妝品類銷售額占比提升，由此也帶來(lái)公司毛利率的結(jié)構(gòu)性優(yōu)化。

2023年上半年公司期間費(fèi)用率水平同比提升2.22個(gè)百分點(diǎn)，主要系銷售費(fèi)用規(guī)模出現(xiàn)大幅提升。其中，公司聘請(qǐng)流量明星代言，加大在各渠道的廣告投放，推廣費(fèi)用增加投入1.91億元至4.47億元，是銷售費(fèi)用規(guī)模增長(zhǎng)的主要原因，報(bào)告期內(nèi)，公司處于線上轉(zhuǎn)型成效固化關(guān)鍵期，需要持續(xù)保持投入，同時(shí)疊加線上競(jìng)爭(zhēng)激烈流量成本高漲；此外，報(bào)告期內(nèi)員工薪酬規(guī)模出現(xiàn)收窄，銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用與研發(fā)費(fèi)用中的員工薪酬/工資及福利類項(xiàng)目分別減少312.57/31.43/5.28萬(wàn)元。

聚焦產(chǎn)品研發(fā)，持續(xù)推進(jìn)全鏈路全域布局

公司堅(jiān)定推行心智大單品策略，取得階段性成效。具有眼霜及美容儀二合一的“黑眼圈神器”丸美小紅筆眼霜，GMV銷售額1.07億，較去年同期增長(zhǎng)超355%，其中在丸美天貓旗艦店實(shí)現(xiàn)GMV銷售額4300萬(wàn)，占比40%，6.1期間獲天貓榜單舒緩眼霜熱銷榜TOP1、好評(píng)榜TOP1，持續(xù)夯實(shí)丸美眼部護(hù)理專家心智；丸美雙膠原小金針次拋精華實(shí)現(xiàn)GMV銷售額9013萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)155%，其中在抖快達(dá)播實(shí)現(xiàn)GMV銷售額5704萬(wàn)，占比63%，銷售同時(shí)種草，滲透丸美基于重組膠原蛋白技術(shù)的生物科技抗衰的品牌認(rèn)知。公司穩(wěn)步推進(jìn)精品策略，用心經(jīng)營(yíng)每一個(gè)細(xì)節(jié)，滲透PL戀火高質(zhì)極簡(jiǎn)底妝心智，PL看不見粉底液上市兩年時(shí)間，GMV銷量突破300萬(wàn)支。PL保持較好的運(yùn)營(yíng)節(jié)奏，通過(guò)蹭不掉和看不見兩大底妝系列，覆蓋粉底液、粉霜、氣墊、粉餅等品類，滿足干敏油皮不同底妝需求。

科研作為公司發(fā)展之基石戰(zhàn)略，公司秉承綠色可持續(xù)研發(fā)，持續(xù)推進(jìn)研發(fā)全鏈路全域布局。報(bào)告期內(nèi)，公司堅(jiān)持研發(fā)投入，聚焦美與健康，一方面深化公司在眼部護(hù)理與抗衰老核心研發(fā)領(lǐng)域滲透，另一方面擴(kuò)大公司基礎(chǔ)研究的應(yīng)用范疇，持續(xù)提高科技創(chuàng)新能力和轉(zhuǎn)化，進(jìn)一步增強(qiáng)提升公司核心競(jìng)爭(zhēng)力；公司繼續(xù)強(qiáng)化綠色生物技術(shù)創(chuàng)新，開展綠色低碳原料收集與產(chǎn)品應(yīng)用開發(fā)、推進(jìn)綠色負(fù)碳技術(shù)的研究與轉(zhuǎn)化；公司推進(jìn)創(chuàng)新研發(fā)機(jī)制和模式的升級(jí)與優(yōu)化，建立博士后工作站，完善研發(fā)團(tuán)隊(duì)的人才升級(jí)和梯隊(duì)建設(shè)。占比公司整體收入11.84%。

多元渠道協(xié)同，多樣營(yíng)銷并進(jìn)

線上持續(xù)推進(jìn)零售轉(zhuǎn)型，根據(jù)平臺(tái)屬性和人群特性，發(fā)揮平臺(tái)優(yōu)勢(shì)。天貓旗艦店作為貨架電商核心，重點(diǎn)發(fā)力核心單品，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)策略，精營(yíng)購(gòu)物體驗(yàn)，深耕核心人群，強(qiáng)化復(fù)購(gòu)，公司A3類人群資產(chǎn)滲透率持續(xù)提升；抖音作為興趣電商加強(qiáng)內(nèi)容種草和心智建設(shè)，多店并進(jìn)一店一側(cè)重；重視超頭KOL，擴(kuò)大中腰達(dá)人覆蓋，通過(guò)達(dá)人溯源工廠和研發(fā)，加強(qiáng)達(dá)人對(duì)品牌的認(rèn)知與信任，深度綁定心智達(dá)人，借力粉絲經(jīng)濟(jì)破圈。公司積極參與平臺(tái)活動(dòng)，3月丸美上登天貓內(nèi)容艦長(zhǎng)名單助力38銷售，4月天貓小黑盒官宣王安宇發(fā)布線上雙膠原眼霜，5月參與抖音開新日，618提前做好種草蓄勢(shì)，通過(guò)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)和有效協(xié)同，公司線上實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。線下堅(jiān)定推行分渠分品，線下專品專供穩(wěn)價(jià)格、全國(guó)云倉(cāng)管理穩(wěn)貨盤，扎實(shí)推進(jìn)渠道數(shù)字化升級(jí)與會(huì)員精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。公司通過(guò)全國(guó)會(huì)、充電會(huì)、門店巡訪等方式提振渠道信心，傳導(dǎo)銷售策略，推進(jìn)渠道下沉，聚焦終端動(dòng)銷，抓體驗(yàn)抓執(zhí)行，根植零售。

與此同時(shí)，公司根據(jù)重要營(yíng)銷節(jié)點(diǎn)有節(jié)奏推進(jìn)各營(yíng)銷策略的執(zhí)行與轉(zhuǎn)化。38期間推出情感營(yíng)銷態(tài)度片“眼光高錯(cuò)了嗎”，從“眼”出發(fā)，聯(lián)合當(dāng)紅演員和態(tài)度達(dá)人共創(chuàng)共鳴話題，帶動(dòng)素人、消費(fèi)者，抖音、微博、小紅書等多平臺(tái)滾動(dòng)發(fā)聲，同時(shí)傳遞公司高標(biāo)準(zhǔn)踐行研發(fā)和高品質(zhì)眼霜的品牌印象，3月丸美上登天貓內(nèi)容艦長(zhǎng)名單。5月丸美以“重組膠原蛋白”三螺旋結(jié)構(gòu)入選巨量引擎（抖音）X時(shí)尚芭莎之“了不起的中國(guó)成分3”，丸美子話題曝光2億多，曝光人群精準(zhǔn)度較好提升。公司按既定營(yíng)銷節(jié)奏穩(wěn)扎穩(wěn)打，平臺(tái)之間拉通支持，同頻共振，有效提升優(yōu)質(zhì)人群的覆蓋，積累品牌高價(jià)值人群資產(chǎn)。下半年公司將保持節(jié)奏，持續(xù)輪動(dòng)，增加品牌厚度，助力業(yè)績(jī)達(dá)成。

投資建議

我們認(rèn)為公司品牌布局與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷完善，拳頭產(chǎn)品專注于眼部護(hù)理的細(xì)分領(lǐng)域，眼霜/精華類產(chǎn)品銷售額表現(xiàn)在國(guó)產(chǎn)眼部護(hù)理板塊中位列前茅；同時(shí)丸美、戀火、春紀(jì)品牌定位不同的消費(fèi)需求，幫助公司盡可能多的鎖定更廣闊的潛在消費(fèi)市場(chǎng)。此外，公司注重產(chǎn)品的研發(fā)升級(jí)，定期推出新品，搭配積極有效的營(yíng)銷推廣策略，通過(guò)線上線下相結(jié)合的全渠道方式穩(wěn)步推進(jìn)規(guī)模擴(kuò)張。公司渠道層面線上規(guī)模增速仍有擴(kuò)張空間，且受到線下渠道拖累；潔膚類銷售情況相對(duì)較好，但對(duì)公司毛利形成拖累，疊加營(yíng)銷費(fèi)用的投入增加，公司盈利端承壓。結(jié)合公司的股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)，我們預(yù)測(cè)公司2023/2024/2025年將分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.81/27.75/32.41億元，凈利潤(rùn)3.05/3.87/4.62億元，對(duì)應(yīng)PS為4.71/3.87/3.31倍，對(duì)應(yīng)EPS為0.76/0.96/1.15元/股，對(duì)應(yīng)PE為35/28/23倍，維持“謹(jǐn)慎推薦”。

風(fēng)險(xiǎn)提示

日化行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、行業(yè)集中度降低的風(fēng)險(xiǎn)；品牌渠道推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華福證券陳照林研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)88.62%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利3.15億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為34.08。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)8家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為38.28。

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