跨界之前，世紀華通(002602.SZ)主要從事各種汽車用塑料零部件及相關模具的研發(fā)、制造和銷售，于2011年7月登陸中小板。

世紀華通2010年營業(yè)收入9.08億元、凈利潤1.59億元、扣非凈利潤1.57億元。2011年，IPO募集資金10.35億元準備好好大干一番，預計每年新增營業(yè)收入9.93億元、凈利潤1.34億元。到了2013年，世紀華通的營業(yè)收入雖然增加至12.27億元，但實現(xiàn)凈利潤8116.10萬元及扣非凈利潤7798.29萬元，基本上腰斬。

二級市場的股價表現(xiàn)并不理想，兩年多時間，因為沒有靚麗的業(yè)績，也沒有迷人的題材，股價下跌近六成。但2014年1月22日，世紀華通復牌，連續(xù)14個漲停板，第15個交易日上沖至最高點29.7元，較停牌前暴漲了3倍多。總市值從19.16億元暴增至77.96億元。

雖然世紀華通只是發(fā)布了跨界重組的公告，但股價居然暴漲3倍多。可見老老實實干實業(yè)十幾年，市值還遠遠不如短短幾個月的資本運作來得快。

靠著跨界并購，世紀華通的股價及業(yè)績齊飛。

2014年9月，世紀華通首次跨界，以9.5億元和8.5億元成功收購上海天游軟件有限公司(下稱“天游軟件”)100%股權和無錫七酷網絡科技有限公司(下稱“七酷網絡”)100%股權，公司的主營業(yè)務變成了汽車零部件和互聯(lián)網游戲雙主業(yè)。本次并購分別形成商譽7.59億元、7.44億元。

2018年1月，世紀華通以68.25億元收購DianDian Interactive Holding(下稱“點點開曼”)100%股權，以1億元收購點點互動(北京)科技有限公司(下稱“點點北京”)100%股權，本次重組配套募集資金41.5億元。收購對價遠遠超過凈資產，產生52.09億元商譽。

目前，世紀華通正在為298億元并購大案努力著。新的并購標的未來3年合計76億元的業(yè)績承諾，可以撐起市盈率高達40倍的世紀華通嗎?

業(yè)績接力第一棒之天游軟件、七酷網絡

按照業(yè)績承諾，天游軟件2014年、2015年和2016年扣非凈利潤分別不低于0.9億元、1.1億元、1.4億元。七酷網絡2014年、2015年和2016年扣非凈利潤分別不低于0.9億元、1.24億元和1.64億元。自從跨界游戲行業(yè)之后，業(yè)績連續(xù)下滑的世紀華通大逆轉。2014年凈利潤增長157.72%，實現(xiàn)上市以來第一次正增長。2016年被并購方完成最后一年的業(yè)績承諾，宣告世紀華通首次跨界并購完美收官。

根據(jù)草案顯示，天游軟件預測2014年至2018年營業(yè)收入分別為2.85億元、3.66億元、4.7億元、5.1億元和5.42億元。而實際上2015年至2017年實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為1.95億元、2.12億元、1.97億元遠遠未達預期。那么天游軟件到底靠什么來完成業(yè)績承諾?神奇的是，天游軟件凈利潤爆發(fā)性增長，凈利潤率分別為30.57%、78.17%、114.91%。特別是2017年，營業(yè)收入比2015年增加了223.72萬元，凈利潤卻增加了1.67億元。

收入決定了利潤上限，那就用最常用的一招，買。

業(yè)績承諾最后一年，天游軟件及七酷網絡一半的利潤靠收購回來的公司。

2015年9月，七酷網絡以400萬元收購成立于當年8月的杭州盛鋒網絡科技有限公司(下稱“盛鋒網絡”)100%股權。2016年杭州盛鋒繼續(xù)爆發(fā)性增長。杭州盛鋒不但幫助七酷網絡完成業(yè)績承諾，在2017年世紀華通面臨承諾期滿后的陣痛，業(yè)績面臨大幅下滑時，更是大展身手，上演“賣身救主”，成為世紀華通當年主要的利潤來源，從而避免業(yè)績拐點的到來。

2017年一季度，世紀華通的營業(yè)收入增長2.79%、凈利潤增長3%、扣非凈利潤增長2.14%，創(chuàng)下世紀華通跨界以來的最差紀錄。畢竟2017年已經不需要業(yè)績承諾了。當年6月，杭州盛鋒以5億元賣身給寧波鏡瑄投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)。

就這樣，2017年上半年，世紀華通營業(yè)收入下降3.87%、凈利潤增長125%、扣非凈利潤下降26.72%，經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額下降80.49%。財報雖然別扭，但凈利潤這個指標還是非常好看的。

以2016年凈利潤計算，杭州盛鋒市盈率只有5.9倍。世紀華通解釋，七酷網絡購入杭州盛鋒時是一家剛設立的新公司，杭州盛鋒加入七酷網絡后，通過與七酷網絡的重組和資源整合，一起開發(fā)了兩款傳奇類產品，并受到了市場的認可。產品流水增加，業(yè)績提升。到2016年1月至9月份兩款游戲的月平均流水達8500萬元左右，但到2016年第四季度月流水平均數(shù)在4000萬元左右，月凈利在350萬元左右;2017年的前兩個月還是處于下降態(tài)勢。估算2017年度凈利在4000萬元至4500萬元。按5億元的交易價格， PE值在11倍以上，定價是合理的。

杭州盛鋒2016年繳納社保的人數(shù)30人，2017年只有15人，確實大不如前了。

但七酷網絡本身就開發(fā)及運營多款傳奇類游戲，為何和一家剛成立的公司進行資源整合?從2015年9月至12月，短短4個月時間， 研發(fā)、推廣游戲也需要時間，杭州盛鋒2015年就能盈利2868.90萬元?為何業(yè)績承諾期一過，杭州盛鋒就開始業(yè)績變臉了?

同樣，趣游(廈門)科技有限公司(下稱“廈門趣游”)作為完成業(yè)績承諾的重要棋子，為何短短幾年內業(yè)績變得這么好?或許，廈門趣游的一些訴訟案件可以揭示其生財秘籍。

2016年侵害其他著作財產權糾紛1起、2017年侵害其他著作財產權糾紛1起及不正當競爭糾紛1起，廈門趣游均為被告，但原告都撤訴了。

2017年12月至2018年1月，8起判決，作為被告的廈門趣游勝訴了，而游戲玩家都輸了。8起案件都涉及廈門趣游運營的同一款武俠網頁游戲《范偉打天下》，涉案金額從幾萬到幾十萬不等。這款游戲以現(xiàn)金回報收益吸引大量玩家參與，但事后公司卻反悔，玩家們起訴無果。

2017年，世紀華通營業(yè)收入增長1.01%，跨界以來新低，而游戲運營收入下降24.54%，只有6.91億元，比2016年減少了2.25億元。2017年凈利潤增長55.57% 、扣非凈利潤下降24.23%。世紀華通現(xiàn)金流也變得極其糟糕。2017年，經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額1.99億元，遠遠低于2015年4.77億元、2016年7.14億元。

業(yè)績接力第二棒之重新包裝的點點互動

2018年1月，世紀華通收購點點開曼和點點北京，業(yè)績接力第二棒開始。

并購完成之后，世紀華通2018年一季度營業(yè)收入增長60.37%、凈利潤增長150%，上半年營業(yè)收入增長138.53%、凈利潤增長15.13%，前三季度營業(yè)收入增長153.06%、凈利潤增長23.30%。

點點互動(點點互動是點點開曼與點點北京之合稱，二者共同承擔了游戲的研發(fā)、 發(fā)行和運營)于2018年1月16日納入合并范圍，上半年貢獻營業(yè)收入20.24億元及凈利潤5.06億元，分別占世紀華通的51.96%、71.26%。扣除點點互動，世紀華通上半年的營業(yè)收入增幅從138.53%下降至14.58%，凈利潤從增長15.13%變成下降66.96%。扣除點點互動及處置資產獲得投資收益1.59億元，世紀華通2018年上半年的凈利潤只有數(shù)千萬，遠遠不如2016年、2017年。

點點互動雪中送炭，掩飾了世紀華通前一波跨界之后的業(yè)績崩潰。

讓人驚奇的是，點點互動的業(yè)績?yōu)楹芜@么好?與上一次業(yè)績承諾相比，差距實在太大了。盡管之前“嫁”給中技控股(6000634.SH，現(xiàn)為“*ST富控”)未果，當時也有業(yè)績承諾：2014年7-12月、2015年度、2016年度稅后凈利潤將不低于2364萬美元、6501萬美元、8077萬美元。但2015年點點互動的凈利潤只有4600.44萬美元，遠遠沒有達到承諾。業(yè)績缺口這么大，且營業(yè)收入及凈利潤增長率只有十幾個百分點，點點互動為何可以賣出高達69.25億元的天價?

原來，業(yè)績承諾方承諾，點點互動2016年度、2017年度和2018年度的凈利潤分別不低于51751萬元、70279萬元及83056萬元。

據(jù)此前中技控股的公告，點點互動自主研發(fā)并發(fā)行的Family Farm已擁有超過8000萬注冊用戶，點點互動現(xiàn)成為除Zynga(全球社交游戲巨頭)之后Facebook上最主要的模擬類游戲公司之一。截至2014年6月末，公司自研的Family Farm、Family Farm Seaside、Royal Story、Happy Acres4款游戲已積累1.4億多注冊用戶。

據(jù)現(xiàn)在世紀華通的公告，截至2016年6月30日，點點互動自研的Family Farm、Family Farm Seaside、 Royal Story、Happy Acres4款游戲已積累上億的注冊用戶。4款游戲總用戶數(shù)分別為4400.48萬、3317.03萬、1714.25萬和809.29萬。

兩年過去了，還是那4款游戲。點點互動每年耗資巨額的游戲研發(fā)費用，難道就研發(fā)不出爆款新游戲?

而且，注冊用戶大幅減少。將中技控股公告與世紀華通的公告對比，注冊用戶減少了4000萬之多。Family Farm注冊用戶人數(shù)減少近4000萬。

這樣的點點互動為何估值越來越高？

更何況，對比前后的公告，點點互動的活躍用戶銳減。

據(jù)中技控股公告，點點互動主要游戲從2011年開始成功于各大平臺投放，且游戲用戶一直保持穩(wěn)步增長。其中游戲Family Farm的阿拉伯版本目前在Facebook上擁有近 400 萬月活躍用戶(MAU)。

中技控股的公告簽署日期為2014年9月26日。公告提及的“目前”可以理解為2014年9月。

據(jù)世紀華通披露的Family Farm4個主要版本的2014年1月至2016年6月主要運營數(shù)據(jù)，英語版月活躍用戶最多的一個月是170.95萬人、德語版27.54萬人、法語版60.23萬人、荷蘭語版11.89萬人。4個版本的月活躍用戶最多的一個月都是2014年1月，月活躍用戶合計270.61萬人，為阿拉伯版的70%。阿拉伯版作為Family Farm月活躍用戶最多的游戲遭到世紀華通及中介機構的無視?

那么，點點互動業(yè)績靠什么實現(xiàn)爆發(fā)性增長？

2015年，點互動自研游戲營業(yè)收入下滑至4億元，故事已經講不下去了，只好上演游戲代理的新劇情。2015年代理游戲的營業(yè)收入1億元，比2014年增加了6192.1萬元，拉動2015年總體營收收入增加4997.36萬元。2016年1-6月，代理游戲流水逐步下滑，代理游戲的營業(yè)收入只有3457.37萬元。公司表示，正在積極運作新的代理發(fā)行游戲，部分已上線代理游戲尚處于發(fā)行初期，經濟效益并未立刻體現(xiàn)。

點點互動曾經給中技控股編制了2014年、2015年的盈利預測，并經審計機構審核，2014年、2015年營業(yè)收入預計為6.62億元、9.09億元。而實際上，點點互動2014年、2015年分別僅僅完成了預計營業(yè)收入的68.19%、55.15%。既有的游戲遠遠沒有達到預期，新游戲卻不見蹤影。

忙并購增業(yè)績

有了天游軟件及七酷網絡的成功案例，點點互動在并購方面也大展身手。

2018年2月8日，點點開曼與 Funplus Esports Holding Limited(下稱“Esports”)簽署投資協(xié)議，預付3000萬美元(折合人民幣19017.90萬元)作為投資款，約定2023年2月8日前如發(fā)生新一輪融資，則投資款以該輪融資股價轉為普通股股份，如未發(fā)生新一輪融資，則雙方約定轉股價格。Esports 業(yè)務涉及手機游戲和PC游戲。

2018年2月13日，點點開曼簽署股份認購協(xié)議，擬以100億韓元投資Kakao Games Corp64367股普通股股票。本次投資后，點點互動持有Kakao Games Corp增發(fā)后總股份的1.19%。Kakao Games Corp業(yè)務涉及手機游戲和PC游戲，未來還將延伸到VR，AR等領域。

2018年4月13日，點點北京以250萬元增資北京夢創(chuàng)天下科技有限公司，獲得后者10%的股權，且有權派出一位董事。

2018年6月22日，點點開曼擬收購Jumeng持有的Talefun Interactive Holding Limited100%股權，股權收購價格為37800萬元。

2018年8月，點點北京以零對價收購尚點互動(北京)科技有限公司(下稱“尚點互動”)100%股權，并于2018年8月21日辦理完成了工商變更登記。尚點互動設立的目的是為簡化辦理互聯(lián)網文化經營資質手續(xù)、服務點點互動業(yè)務需求。

2018年半年報顯示，世紀華通應收對外借款——“Talefun Technologies Limited”2580.47萬元。Talefun Technologies Limited 與Talefun Interactive Holding Limited是什么關系，怎么向世紀華通借款了呢?

業(yè)績接力第三棒之盛大游戲

2018年9月12日，世紀華通發(fā)布公告稱，擬向曜瞿如等29名交易對方以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買其合計持有的對盛躍網絡科技(上海)有限公司(下稱“盛躍網絡”)100%股權。標的資產預估值310億元，扣除12億元分紅，交易價格為298億元。后來，配套募集資金增加至不超過61億元。新增募集配套資金擬用于補充上市公司流動資金。

游戲公司多是現(xiàn)金奶牛，為何世紀華通的資金這么緊張？

出讓方承諾，盛躍網絡在2018年度至2020年度實現(xiàn)的經審計合并報表范圍扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤合計76億元。本次交易擬收購的盛躍網絡擁有原美國納斯達克上市公司 Shanda Games Limited(盛大游戲有限公司)的網絡游戲業(yè)務、主要經營性資產 和核心經營團隊。

盛躍網絡與世紀華通是兄弟公司。

2015年6月，由世紀華通控股股東華通控股和股東王佶、邵恒共同發(fā)起的上海礫天企業(yè)管理合伙企業(yè)(有限合伙)、上海礫海企業(yè)管理合伙企業(yè)(有限 合伙)、上海礫華企業(yè)管理合伙企業(yè)(有限合伙)(以下統(tǒng)稱“礫系基金”)購買東方智勝(有限合伙)等間接持有的盛大游戲43%股權。合計支付總對價63.74億元，對應盛大游戲總體估值148.23億元。

2016年，華通控股設立的有限合伙曜瞿如受讓寧夏中絨圣達(有限合伙)等間接持有的盛大游戲47.92%股權。合計支付收購對價116億元，對應盛大游戲總體估值242.07億元。2018年1月，曜瞿如將其持有的盛躍網絡11.83%股權轉讓給林芝騰訊，交易對價29.85億元，對應盛躍網絡估值252.27億元。2018年8月，曜瞿如將其持有的盛躍網絡約62.3%的股權予以轉讓。新增股東受讓標的股權對應的公司整體估值為293億元-303億元。

幾經倒騰，一百多億元的增值，非常熱鬧。雖然重組還是進行中，不過最終的買單人還是上市公司——世紀華通。

由于網絡游戲行業(yè)的競爭日益激烈，加之盛大游戲仍然較為依賴客戶端游戲，針對移動網絡游戲的布局尚未完善，盛大游戲經營業(yè)績呈現(xiàn)逐年下滑趨勢。為何盛大游戲估值反而暴增呢?

世紀華通解釋，2015年11月完成私有化退市，世紀華通實際控制人取得標的公司控制權， 2016年度及2017年度，在扣除當期股份支付費用影響后，標的公司實現(xiàn)經營性凈利潤15.87億元、17.43億元，分別是私有化完成當年(即2015年度)凈利潤的233.40%、256.27%，盈利能力大幅快速提升。

大股東果真厲害，接手之后盛大游戲利潤翻番。希望大股東多關注世紀華通，2017年世紀華通的游戲業(yè)務大幅下滑，扣非凈利潤大幅下降。

截至2018年4月30日，盛躍網絡凈資產賬面值113.93億元，扣除5月12億元的分紅，凈資產為101.93億元。盛躍網絡合并層面的商譽余額均為 677834.41萬元，占總資產的比例50.95%，占凈資產的比例58.16%。

收購價比凈資產超出近兩百億元，這么高的溢價沖減資本公積，導致凈資產大幅減少。這也是大股東的高明之處。以往的并購案例，溢價往往體現(xiàn)在商譽，截至2018年9月30日，世紀華通的商譽高達74.64億元，日后的商譽減值風險非常大。或許稍微計提一點減值損失，世紀華通恐怕都要虧損。但現(xiàn)在這一番操作，規(guī)避借殼上市關于實質控制人發(fā)生變更這一條例，而需要日后減值測試的商譽炸彈變成了沖減凈資產的資本公積，避免以后商譽減值的風險。

但無論業(yè)績承諾多么耀眼，資本運作能力多強，財技多么高超，都可能需要面對承諾期滿后的業(yè)績下滑綜合癥。

變賣資產添業(yè)績

2018年上半年，世紀華通處置了北京文脈互動科技有限公司(下稱“北京文脈”)和上海捷玩網絡科技股份有限公司(下稱“上海捷玩”)，獲得投資收益1.59億元。

半年時間，翻倍賣出，世紀華通的買賣能力驚人。2017年11月，全資子公司無錫七酷投資有限公司(下稱“七酷投資”)以1.5億元價格受讓北京文脈51%股權，產生商譽1.37億元。

樊英杰作為北京文脈實際控制人承諾，北京文脈2018年至2020年年度經營業(yè)績分別不低于5000萬元、6000萬元、7200萬元。本次交易主要目的是填充游戲產業(yè)，有利于公司做強做大互聯(lián)網游戲產業(yè)，符合公司長遠戰(zhàn)略規(guī)劃。

2017年12月15日，北京文脈納入合并范圍，貢獻營業(yè)收入1633.34萬元，凈利潤1061.98萬元，凈利潤率高達65.02%。短短半個月時間，北京文脈盈利能力如此厲害。

2018年5月，七酷投資以3億元將其持有北京文脈51%的股權轉讓給深圳市勝利互娛網絡科技有限公司。但是，國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示，七酷投資依然是持有51%股權的大股東，為何沒有變更?另外，2018年6月末，應收盛悅軟件(深圳)有限公司2.7億元股權轉讓款。股權轉讓方是深圳市勝利互娛網絡科技有限公司，怎么應收盛悅軟件(深圳)有限公司轉讓款?盛悅軟件(深圳)有 限公司的唯一股東是中手游移動科技集團有限公司，是前兩年被世紀華通“拋棄”的并購對象。

這難道就是時長半年的長遠戰(zhàn)略規(guī)劃?