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從簽訂生死“軍令狀”，到對媒體公然宣布“完不成任務就辭職”，再到“我不服輸汾酒是汾老七”，以至于從業35年第一次靠安眠藥入睡，在汾酒集團(山西汾酒母公司)黨委書記、董事長李秋喜的帶領之下，山西汾酒(600809.SH)收入、利潤表現“奇佳”，甚至有人鼓吹“汾酒已經踏上復興之路”。

不過，自從2018年上半年答卷公布以后，資本市場似乎對于山西汾酒的業績表現，并不十分認可!

9月25日，是中秋節后首個工作日，白酒板塊再次呈現分化勢頭，順鑫農業、老白干酒和古井貢酒“逆勢上漲”，但山西汾酒、水井坊、瀘州老窖和五糧液卻在下跌之中，尤其是山西汾酒的股價，距離年度新低僅僅“一步之遙”。

“如果說2017年，白酒企業股價是在普漲，但2018年以來，尤其是上半年業績公布之后，白酒企業股價就在不斷分化之中，”一位長期關注食品企業的證券分析師告訴《五谷財經》，資本市場開始追捧主要財務指標均衡發展的白酒企業，換言之，“良性增長”的白酒企業，更容易受到投資者的青睞，“2018年上半年，山西汾酒、水井坊、五糧液等部分白酒企業收入、利潤大漲，股價卻大跌，除了A股整體疲軟之外，就在于這些企業不屬于良性增長，部分財務指標有惡化跡象。”

以山西汾酒為例，2018年上半年，實現營業收入約為50.42億元，同比增長47.38%;

歸屬于上市公司股東凈利潤約為9.37億元，相較于上年同期的6.02億元，漲幅為55.76%，營收與凈利均繼續保持穩定增長勢頭。

但是，2018年上半年，山西汾酒經營活動產生的現金流量凈額罕見為負，約為-1467.37萬元，同比降幅在108%以上;

據不完全統計，這也是五年來，山西汾酒經營活動產生的現金流量凈額首次為負。

同時，2018年上半年，山西汾酒預收款項期末余額約為8.20億元，較期初余額下滑10%左右;

預收款被譽為白酒企業的“蓄水池”，可以反應下游需求強勁與否。

除此之外，截止2018年上半年末，山西汾酒應收票據余額超過36億元，較上期期末數不到22億元，增幅在60%以上;

而且，山西汾酒應收票據占總資產的比例在34%以上，可見其余額之大。

無獨有偶。

截止2018年上半年末，瀘州老窖應收票據余額約為29.58億元，和期初余額24.93億元相比，增幅在18%以上。

同時，截止2018年上半年末，古井貢酒(000596.SZ)應收票據約為18.98億元，和本報告期初約為7.21億元，增幅在163%以上。

另外，截止2018年上半年末，五糧液應收票據余額卻高達169.78億元，和期初余額約為111.88億元相比，增幅在50%以上，引發投資者強烈關注。

對此，五糧液方面稱，公司為了減輕經銷商資金壓力及提高經銷商盈利空間，在年初制定了收取銀行承兌匯票免貼息政策，即經銷商在完成全年打款計劃一定比例則可使用一定金額一定期限的銀行承兌匯票免貼息。

年初經銷商執行計劃熱情高漲，一部分經銷商使用較長期限的銀行承兌匯票享受免貼息，故應收票據相對較高。

然而，值得警惕的是，五糧液、瀘州老窖的應收票據全部來自銀行承兌票據，但是，山西汾酒則不同了。

截止2018年上半年末，山西汾酒的銀行承兌票據和商業承兌票據各自約為33.66億和2.37億元，合計約為36億元;

而且，山西汾酒旗下銀行承兌票據約有6.87億元已經處于質押狀態。

“銀行承兌匯票是由銀行承兌的，商業承兌匯票是企業承兌的;一般來講，銀行承兌匯票的信用和支付效率要優于商業承兌匯票，因為大家都認為銀行比較靠譜，”上述證券分析師告訴《五谷財經》，強勢白酒企業都是先款后貨，貴州茅臺是最典型的代表，但是，應收票據大幅增長，說明回款質量下降，而且也說明部分經銷渠道打款積極性低，這對于酒企來說，才是值得警惕的事情!

當然了，坊間還有一種聲音，五糧液、山西汾酒、古井貢酒、瀘州老窖等部分白酒上市公司應收票據之所以大幅增長，不排除“沖業績”的可能;

但是，下游渠道的錢袋子“羞澀”，無法提前支付巨額現金，只能退而求次，選擇以“應收票據”的方式支付。

比如李秋喜就對媒體公然宣布“完不成省國資委給汾酒下達的增長任務就引咎辭職”，這讓汾酒集團以及山西汾酒上下充滿斗志的同時，也感受到了“業績壓力”。