品高軟件于2020年6月30日在科創(chuàng)板遞交招股書申報(bào)稿，公司是一家云計(jì)算及行業(yè)信息化服務(wù)提供商，產(chǎn)品和服務(wù)類型包括云計(jì)算相關(guān)服務(wù)和行業(yè)信息化服務(wù)。2017-2019年，公司累計(jì)研發(fā)投入占累計(jì)營(yíng)業(yè)收入的8.81%，形成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利共計(jì)16項(xiàng)，且最近一年?duì)I業(yè)收入為4.02億元，符合科創(chuàng)板上市屬性要求。

雖然在硬性標(biāo)準(zhǔn)方面品高軟件達(dá)標(biāo)，但其也存在著諸多問(wèn)題，公司期間費(fèi)用混亂，核心業(yè)務(wù)毛利率過(guò)于優(yōu)異，且明顯高于同行業(yè)企業(yè)，存貨常年保持高位水平，應(yīng)收賬款與存貨周轉(zhuǎn)率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)水平。

而且，品高軟件此次擬募集資金5.69億元，其中2.82億元用于品高大廈的建設(shè)。

要知道，截至2020年上半年末，即便是擁有6106名員工的深信服(300454.SZ)房屋及建筑物原值也僅有7441萬(wàn)元，而品高軟件僅有901人，卻要用2.82億元去建設(shè)品高大廈。

混亂的期間費(fèi)用

2017-2019年，品高軟件分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.52億元、4.43億元、4.02億元，2018-2019年分別同比增長(zhǎng)75.77%、-9.26%;分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1511萬(wàn)元、1990萬(wàn)元、3521萬(wàn)元，2018-2019年分別同比增長(zhǎng)31.74%、76.91%。

表面上，公司營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，但2017-2019年，公司銷售費(fèi)用分別為4265萬(wàn)元、4215萬(wàn)元、3121萬(wàn)元，2018-2019年同比增幅分別為-1.17%、-25.97%，不難發(fā)現(xiàn)其銷售費(fèi)用與營(yíng)業(yè)收入增速嚴(yán)重不匹配。

對(duì)于銷售費(fèi)用的“異常”變動(dòng)，品高軟件在“發(fā)行人及保薦機(jī)構(gòu)回復(fù)意見(jiàn)”中是如此解釋的：2018年5月和2018年9月，公司進(jìn)行組織架構(gòu)調(diào)整，銷售部門高管調(diào)動(dòng)5人，調(diào)整后相關(guān)人員薪酬從計(jì)入銷售費(fèi)用改為計(jì)入管理費(fèi)用;2019年6月公司對(duì)營(yíng)銷部門進(jìn)行了優(yōu)化，20多名售前支撐人員轉(zhuǎn)崗實(shí)施項(xiàng)目經(jīng)理或?qū)嵤┕こ處?，其薪酬在組織架構(gòu)調(diào)整后從計(jì)入銷售費(fèi)用改為計(jì)入項(xiàng)目成本。

不過(guò)，品高軟件的解釋存在著明顯不合理的地方，據(jù)申報(bào)稿，2017-2018年，公司管理費(fèi)用中的職工薪酬金額分別為1918萬(wàn)元、2979萬(wàn)元，2018年增量為1061萬(wàn)元。

另外，2017年年末，品高軟件員工人數(shù)為907人，2018年年末增長(zhǎng)至938人，增量為31人;而據(jù)發(fā)行人及保薦機(jī)構(gòu)回復(fù)意見(jiàn)中所載，2018年，公司研發(fā)人員為135人，相較上年下降4人;銷售人員110人，增加9人?；诖送茰y(cè)，公司2018年“管理人員和技術(shù)人員”增量為26人。

試問(wèn)，一家科技型企業(yè)，在營(yíng)業(yè)收入增速75.77%的條件下，會(huì)不招聘技術(shù)人員反而招聘26個(gè)管理人員嗎?

顯然不會(huì)，而且，公司對(duì)于2018年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本變動(dòng)的說(shuō)明也在一定程度上證明了這一點(diǎn)，“2018年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本上升了1.71億元……主要是業(yè)務(wù)量的增加，技術(shù)人員有所增加，同時(shí)當(dāng)年驗(yàn)收項(xiàng)目有所增加。”

基于此，可以推測(cè)，26人增量中絕大部分為技術(shù)人員，即便26人中有一半為管理人員，再加上從銷售部門轉(zhuǎn)入的另5名管理人員，2018年，公司管理人員增量為18人，依此進(jìn)行計(jì)算，新增管理人員人均薪酬為59萬(wàn)元/年，而公司核心技術(shù)人員的最高薪酬也不過(guò)66萬(wàn)元/年，而此次轉(zhuǎn)崗的5人中，武揚(yáng)級(jí)別最高且為公司副總經(jīng)理，薪酬63萬(wàn)元/年。

幾個(gè)人的職位變動(dòng)便可以引起公司管理費(fèi)用的劇烈變化，而且變動(dòng)部分的人均薪酬遠(yuǎn)高于公司高級(jí)管理人員或者核心技術(shù)人員，這顯然不合理。

核心業(yè)務(wù)毛利率異常

品高軟件主要有兩大塊業(yè)務(wù)，分別為云產(chǎn)品及服務(wù)、行業(yè)信息化服務(wù)，2019年，兩大塊業(yè)務(wù)分別占公司總營(yíng)業(yè)收入的54.41%與45.59%。

根據(jù)申報(bào)稿，云產(chǎn)品及服務(wù)的毛利率顯著高于行業(yè)信息化服務(wù)，在收入占比大于一半的情況下，可以推測(cè)公司的核心業(yè)務(wù)為云產(chǎn)品及服務(wù)業(yè)務(wù)。

但品高軟件的云計(jì)算相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率遠(yuǎn)高于其他企業(yè)。據(jù)申報(bào)稿，2017-2019年，品高軟件的云產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率分別為60.10%、39.52%、56.04%。

如果不考慮2018年的偶發(fā)性問(wèn)題，品高軟件的云相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率始終保持高位。

而同期，深信服相關(guān)業(yè)務(wù)的毛利率分別為53%、53.82%、52.20%，新華三云分別為44.04%、37.07%、30.57%，而與品高軟件同樣擬在科創(chuàng)板上市的青云科技(A20036.SH)云產(chǎn)品的毛利率僅分別為40.28%、33.59%、33.02%，優(yōu)刻得-W(688158.SH)僅分別為9.44%、41.85%、31.26%。

對(duì)比之下，品高軟件云相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率的優(yōu)異不言而喻。不過(guò)，對(duì)于云相關(guān)產(chǎn)品而言，高毛利率意味著高技術(shù)水平及較高的市場(chǎng)份額。而據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2015-2019年，深信服云計(jì)算業(yè)務(wù)的營(yíng)收規(guī)模從7193萬(wàn)元增長(zhǎng)至12.15億元，而優(yōu)刻得-W公有云的營(yíng)收規(guī)模也從2016年的4.72億元增長(zhǎng)至2019年的11.98億元。

反觀品高軟件，其在2016年參保人數(shù)就已經(jīng)達(dá)到了628人，2019年更是達(dá)到了901人，總?cè)藬?shù)大體與優(yōu)刻得-W旗鼓相當(dāng)，但2019年公司云相關(guān)業(yè)務(wù)的營(yíng)收規(guī)模僅為2.19億元，顯然與其“優(yōu)異”的毛利率不相符，很難不令投資者對(duì)公司過(guò)于優(yōu)異的毛利率產(chǎn)生懷疑。

融資為了建樓?

除了毛利率的異常，品高軟件還存在資產(chǎn)質(zhì)量較低的問(wèn)題，2017-2019年年末，品高軟件應(yīng)收賬款分別為8942萬(wàn)元、1.35億元、1.93億元，占公司總資產(chǎn)的比重分別為21.13%、23.71%、26.08%。而同期，公司賬面存貨分別為1.76億元、1.64億元、2.03億元，占總資產(chǎn)的比重分別為41.59%、28.82%、27.52%，從數(shù)據(jù)的角度，可以直觀地看到，公司過(guò)半的資產(chǎn)由應(yīng)收賬款以及存貨構(gòu)成。

而據(jù)Wind數(shù)據(jù)，與其同行業(yè)的深信服同期應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的比重僅分別為8.48%、5.88%、5.82%，存貨占比分別為3.01%、2.49%、2.97%，而同樣在科創(chuàng)板上市的優(yōu)刻得-W的應(yīng)收賬款占比分別為7.41%、8.15%、11.74%，存貨占比分別為0.55%、0.77%、1.66%。

對(duì)比之下，資產(chǎn)質(zhì)量孰高孰低一目了然，而據(jù)發(fā)行人及保薦機(jī)構(gòu)回復(fù)意見(jiàn)，南威軟件(603636.SH)與品高軟件不僅所屬行業(yè)相同，公司存貨結(jié)構(gòu)也最為相近，即便如此，2017-2019年的年末，南威軟件的應(yīng)收賬款占公司總資產(chǎn)的比重也僅分別為14.19%、8.30%、12.72%，存貨占比分別為14.85%、16.09%、8.49%。

更為嚴(yán)峻的是，在資產(chǎn)質(zhì)量明顯低于同行業(yè)企業(yè)的同時(shí)，品高軟件的營(yíng)運(yùn)能力也弱于同行業(yè)企業(yè)。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2017-2019年，品高軟件應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.10次、3.50次、2.14次，而同期深信服分別為12.65次、11.76次、13.19次，優(yōu)刻得-W分別為9.40次、7.99次、6.97次。

無(wú)獨(dú)有偶，品高軟件的存貨周轉(zhuǎn)率也同樣不容樂(lè)觀，同期其存貨周轉(zhuǎn)率分別為0.76次、1.69次、1.16次，深信服分別為8.72次、7.98次、7.76次，優(yōu)刻得-W分別為61.76次、55.97次、40.39次，青云科技分別為182.27次、122.68次、172.67次，而即便是與其存貨結(jié)構(gòu)最為相近的南威軟件存貨周轉(zhuǎn)率也明顯優(yōu)于品高軟件，同期數(shù)值分別為2.05次、1.38次、2次。

過(guò)高的應(yīng)收賬款與存貨占比，以及較低的營(yíng)運(yùn)能力，無(wú)疑會(huì)導(dǎo)致品高軟件大量“墊資”，加劇公司經(jīng)營(yíng)狀況的惡化。

品高軟件的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)糁狄睬『米C明了這一點(diǎn)，2017-2019年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)糁捣謩e為1577萬(wàn)元、928萬(wàn)元、-619萬(wàn)元。一邊是公司營(yíng)業(yè)收入規(guī)模和凈利潤(rùn)水平不斷增長(zhǎng)，一邊是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)糁挡粩嘞陆抵敝翞樨?fù)，品高軟件的問(wèn)題不容小覷。

而且，品高軟件經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)糁蹬c凈利潤(rùn)的比值也呈逐年下降趨勢(shì)，2017-2019年，該數(shù)值分別為1.04、0.47、-0.18，這也在一定程度上說(shuō)明了公司的盈利質(zhì)量不高。

有意思的是，據(jù)申報(bào)稿，此次品高軟件擬募集資金5.69億元，其中6000萬(wàn)元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，2.28億元用于項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，2.82億元用于品高大廈的建設(shè)。

另外，根據(jù)申報(bào)稿，品高軟件目前的辦公室場(chǎng)地均為租用，租金為753萬(wàn)元/年，且每年上漲5%，自建成本折合成租金為609萬(wàn)元/年。試想一下，一家科創(chuàng)型企業(yè)，本應(yīng)以研發(fā)為導(dǎo)向，卻為了每年節(jié)省百十萬(wàn)的房租，花費(fèi)2.82億元建設(shè)辦公大樓，不禁讓人懷疑其上市是否就是為了融資建樓。

品高軟件期間費(fèi)用混亂，核心業(yè)務(wù)毛利率異常，資產(chǎn)質(zhì)量與營(yíng)運(yùn)能力低下，募集資金中過(guò)半用于建設(shè)辦公大樓，公司著實(shí)需要給出一個(gè)合理的解釋。