中聯重科(000157.SZ)2020年半年報顯示，公司報告期實現營業收入288億元，同比增長29.49%;實現歸母凈利潤40億元，同比增長55.97%。1-6月實現扣非歸母凈利潤35億，較去年同比增長65.8%。

288億銷售收入，是中聯重科20年來，除2012年上半年之外，營業收入第二高的中報。創造47億利潤總額，也是自2013年以來絕對額最高的一期中報。2012年上半年，中聯重科曾創下67億利潤總額的上半年業績紀錄。

應收類資產占總資產近半壁江山

分產品來看，中聯重科履帶起重機上半年收入同比實現翻倍，國內市場份額位居行業第一。建筑起重機械銷售額創歷史新高，銷售規模保持全球第一;混凝土機械市場份額顯著提升，其中：長臂架泵車、車載泵市場份額仍穩居行業第一;攪拌車輕量化產品優勢凸顯，市場份額提升至行業前三。

喜報背后，公司上半年的經營性現金流表現卻不盡如人意。上半年中聯重科經營性現金流凈額只有14.79億元，較去年同期的35.75億元，下降了近60%。

究其原因，主要是經營性應收項目大幅增加，占用了大量的經營性現金流。經營性應收項目上半年大增104億元，而去年同期只增加19億。經營性應收項目的增加，主要是應收賬款增加30多億，而長期應收款擴張兇猛，2019年年末，長期應收賬款賬面余額是77億元，至2020年6月30日則達到117億元，增加了40億。

有財務專士人士向第一財經記者分析稱，在工程機械類公司報表中，長期應收款反映的是公司通過融資租賃等賒銷手段銷售的金額。當期長期應收賬款余額上升，表明公司以融資租賃驅動的銷售收入增加形成的應收款項增加。

除此之外，值得注意的是，截至2020年6月30日，中聯重科承擔有按揭擔保責任的客戶借款余額達到人民幣53.31億元。

作為一家工程機械類的龍頭企業，中聯重科與外界想象的不一樣，它并非一家重資產公司，其固定資產在總資產中的占比只有5%。

在中聯重科資產負債表中，比重最大的資產，是應收款項類資產。在中聯重科截至6月末1084億總資產中，應收類資產超過400億，其中應收票據和應收賬款286億，長期應收款117億。如果算上有按揭擔保責任的客戶借款余額53億元，則應收類資產占到公司總資產近50%。

業內人士分析稱，應收類項款大規模擴張，有可能是未來公司資產質量的一個風險點。

東吳證券研報認為，工程機械行業下半年將維持較高景氣度。2020年工程機械雖進入復蘇中后期，但預計這一輪周期持續性有望超預期。原因是，今年疫情影響下國家加大基建投資穩增長，將拉長行業景氣周期，增加未來兩年增長的確定性，預計下半年基建項目開工刺激需求拉動行業高增長。

工程機械行業協會公布的數據顯示，7月份魯挖掘機銷量19110臺，同比增長54.8%。

低價定增惹爭議

2019年6月，中聯重科曾大手筆回購公司股票，回購股票3904萬股，實際總成交金額21億元。平均回購成本為5.49元/股。

彼時實施回購的時點，是中聯重科股價于2019年3月跌至歷史低點后，股價反彈接近翻倍的時候。回購之后，中聯重科股價繼續一路上揚，至2020年7月，上摸至接近9元的高位。這筆回購，按照最新收盤價8.34元計算，整體浮盈超過50%。

無獨有偶，中聯重科的老對手三一重工(21.100, 0.00, 0.00%)(600031.SH)也在去年8月完成回購，耗資8億元，占公司總股本0.77%。不計算交易費用，平均每股回購成本12.4元，目前股價已較回購成本價上漲超過75%。

回購股票令中聯重科享受了一把“炒股高手”的味道。但近期公司一項定向增發預案，卻令投資者直呼看不懂。

7月6日發布的定向增發預案顯示，中聯重科擬通過定向增發募資66億元，發行對象為懷瑾基石、太平人壽、海南誠一盛和寧波實拓共4名特定對象。發行價格為5.28元/股，按最新收盤價8.34元計算，該筆定增還未成行，發行對象賬面股權價值已浮盈近58%。而這一發行價格甚至比中聯重科去年回購時的價格還要低。

有財務專業人士分析稱，雖然定向增發能讓中聯重科獲得66億資金，但凈資產大幅增加后，中聯重科ROIC短期內很可能會下降。這有可能拉大中聯重科與三一重工的估值差距。

中聯重科在A股市場上的估值，始終與三一重工保持了較大差距，有業內人士分析，原因在于中聯重科ROE和ROIC兩項指標始終比三一重工低不少。

去年工程機械行業開始復蘇，三一重工2019年實現的ROE(加權)和ROIC分別為28.71%、21.81%，而中聯重科同期相對應的數據，則分別僅有10.82%、8.05%。