中泰證券股份有限公司孫穎,劉毅男近期對上峰水泥(000672)進行研究并發布了研究報告《水泥盈利逐步筑底，“兩翼”發力平衡主業波動》，本報告對上峰水泥給出增持評級，當前股價為10.52元。
(資料圖)
上峰水泥(000672)
投資要點
事件1：公司發布2022年年報。2022年公司實現營收71.3億元，同比-14.2%；歸母凈利潤9.5億元，同比-56.4%；扣非歸母凈利潤11.1億元，同比-46.9%；經營活動現金凈流量10.2億元，同比-64.1%。單四季度營業收入19.7億元，同比-24.9%；歸母凈利潤1.0億元，同比-82.5%；扣非歸母凈利潤0.7億元，同比-87.8%。
事件2：公司發布2023年一季報。一季度公司實現營收13.9億元，同比-7.0%；歸母凈利潤1.7億元，同比-49.4%；扣非歸母凈利潤1.4億元，同比-54.1%。
收入端：22全年量價走弱，3月需求顯著修復。
銷量方面：22年公司水泥熟料合計銷量1932.8萬噸，同比-7.1%，系地產景氣下行等多重需求壓力影響所致，但報告期廣西都安產線投產預計貢獻部分增量，使銷量表現優于行業（22年全國水泥產量21.3億噸，同比-10.4%）。23年3月在基建重大項目工程等支撐下需求改善明顯，帶動23Q1銷量同比提高。全年基建支撐+地產修復下，需求望呈現弱復蘇，疊加公司計劃都勻產線23H1投產，預計全年銷量有望同比提高。產業鏈延伸方面，22年公司砂石骨料在產能支持下銷量同比+20.8%；環保業務收運各類危固廢21萬噸，實現營收同比+59%。
價格方面：我們測算22年公司水泥熟料噸價308.3元/噸，同比-38元，預計22Q4至23Q1公司水泥熟料噸價受同期高基數及均價更低的西部地區產能投放影響，同比明顯下降。截至22年4月28日，全國水泥均價425元/噸（周環比-3元，同比-77元），近期天氣轉好望帶動水泥需求恢復，后續伴隨Q2行業內各企業錯峰工作積極實行，水泥價格預計趨于穩定。
利潤端：22年骨料環保凈利潤占比超30%，23Q1水泥主業單噸盈利環比修復。
噸成本&噸毛利：22年公司水泥熟料合計噸成本219.4元/噸，同比+15.4元，噸毛利88.8元/噸，同比-53.5元，報告期內煤價上漲、噸價下滑、低毛利西部區域銷售占比上升共同致使全年噸毛利同比顯著下降。分季度來看，我們預計22Q4-23Q1噸毛利仍舊保持較低水平，同比亦有顯著下降，但預計單3月噸成本受益近期煤炭價格下降或有回落（23Q1行業煤炭價格較22年均價下降7.4%），噸毛利預計已經有所修復。
噸費用&噸凈利：22年公司噸費用為53.4元/噸，同比+4.2元。拆分來看，農村市場開拓+西部袋裝銷量上升致包裝費用增加抬高銷售費率（+0.4pct）；規模擴大+固定性費用上升提高管理費率（+1.7pct）；利息收入+匯兌收益降低財務費率（-0.5pct）；節能環保低碳研發投入提高研發費率（+0.7pct）。22年公司噸歸母凈利潤為49.1元/噸，同比-55.5元。分季度看，我們預計全年噸歸母凈利潤最低點落在22Q4，且23Q1環比已經有所改善，伴隨需求弱修復及煤價趨穩，公司單噸盈利或已筑底修復。
兩翼業務：產業鏈延伸翼方面，22年公司砂石骨料與環保業務合計凈利潤占比超過30%，同比+14%，其中環保業務實現凈利潤2604萬元。投資翼方面，公司每年以不超過5億元額度聚焦光儲新能源、半導體產業鏈、新材料標的股權投資；22年合肥晶合科創板上市順利過會，廣州粵芯項目新一輪融資致公允價值增值4991.91萬元，新項目不斷哺育壯大望逐步進入收獲期。
投資建議：公司是水泥行業內具備成長性的企業，通過“一主兩翼”穩步推動發展，未來2年仍有部分在建產能待投產，產業鏈延伸翼規模持續擴張，投資翼穩步推進亦有望逐步貢獻收益。23年基建支撐+地產修復支持下，水泥需求望迎弱復蘇，帶動價格回暖，同時煤價趨穩緩解企業成本壓力，行業盈利或逐步筑底提升，公司水泥主業盈利望迎修復，且兩翼穩步發展亦逐步貢獻業績彈性。
盈利預測：基于公司年報及一季報披露數據和對未來幾年行業經營展望，我們調整盈利預測，預計23-25年公司歸母凈利潤為15.6、17.1、19.0億元（前次預測23-24年分別為24.6、26.8億元），對應PE為7.0、6.4、5.8倍，維持“增持”評級。
風險提示：市場需求波動風險；供給側約束放松風險；新興產業投資收益不及預期風險；產能投放不及預期風險等。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司龔晴研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為62.12%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利15.41億，根據現價換算的預測PE為6.72。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有11家機構給出評級，買入評級6家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為15.39。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，上峰水泥（000672）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力優秀，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅。該股好公司指標3.5星，好價格指標4星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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