2022-04-22西南證券(600369)股份有限公司杜向陽對康華生物進行研究并發布了研究報告《21年產能擴增快速放量，22Q1受疫情影響短期增速放緩》，本報告對康華生物給出買入評級，當前股價為131.0元。
康華生物(300841)
投資要點
事件：1 ）公司發布 2021 年度報告，2021 年全年實現營業收入 12.9 億元，同比增長 24.4 %；實現歸母凈利潤 8.3 億元，同比增長 103.3 %；實現扣非歸母凈利潤 5.6 億元，同比增長 37.8 %；實現經營活動現金流凈額 1.3 億元，同比下降64.7%。2 ）公司發布 2022 年一季報報告，22Q1 實現營業收入 2.7 億元，同比增長 12.5%；實現歸母凈利潤 1 .4 億元，同比增長 34.6%；實現扣非歸母凈利潤 1 .2 億元，同比增長 24.6 %；實現經營性活動現金流凈額-1.1 億元，同比下降76%。
21 年產能擴增快速放量，2 2Q1 受疫情影響短期業績承壓。1 ） 分季度來看，公司 21Q1/Q2/Q3/Q4 單 季 度 收 入 分 別 為 2.4 /3.2/2.3/5 億元（+51 %/ +8.5 %/-38.3 %/+135.9 %），單季度歸母凈利潤分別為 1/1.5/3.3 /2.5 億元（+54.9%/+28.7%/ +105.7 %/ +282.3 %）。其中 21Q4 收入、利潤增速較快主要系公司二車間建成投產增加 200 萬支設計產能，產量擴增導致業績實現快速放量。22Q1 增速放緩主要系全國散點疫情頻發，各地物流受限、疾控醫療資源有限，疊加 21Q1 公司業績高基數導致增速放緩。展望全年，若疫情影響逐漸消退，公司有望憑借新增產能以及銷售渠道加大推廣力度實現股權激勵目標。公司 21 年及 22Q1 經營性現金流凈額均有所下滑主要系增加物料儲備、支付員工薪酬所致。2 ）從盈利能力來看，公司 2021 年毛利率為 93.5 % （-0.43pp ）基本保持穩定。銷售費用率 31.9% （-3.8pp ），主要系公司銷售體量逐漸擴大，規模效應體現。管理費用率為 6.7 %（-0.44pp ），保持穩定。研發費用率為 6.1%（+0.5pp），主要系公司臨床項目費用化支出增加。財務費用率為 -1.64%（-0.5pp）主要系取得存款利息收入增長所致。綜合以上因素， 扣除非經常損益后，公司 2021 年凈利率為 43.4%（+4pp ），盈利能力增長明顯。
國內獨家人二倍體狂苗產能擴張可期。人二倍體細胞狂犬病疫苗安全性更好，免疫原性更高，隨著需求升級，未來增長空間大。公司人二倍體狂犬病疫苗于2014 年上市銷售，目前仍是國內獨家。公司作為國內首家生產企業，生產工藝成熟、產品質量穩定，具有產品和銷售端的先發優勢，已覆蓋全國疾控中心 1956家。公司募投產能預計在 2023~2024 年投產，從 500 萬支/ 年增長至 1100 萬支/ 年，產能翻倍，收入有望同步增長，同時預計銷售費用率逐漸降低，盈利質量穩定提升。
研發管線重點布局多價疫苗，創新屬性突出。 截至目前公司共有 10 項在研項目。在疫苗研發方面擁有前瞻視野，著重解決當前疫苗行業國內的未滿足需求，通過多技術平臺如重組蛋白平臺，投資 mRNA 技術等提高公司研發能力，布局多價疫苗，如六價諾如病毒疫苗、四價流腦結合疫苗、四價鼻噴流感疫苗等，未來有望給公司貢獻業績的新增量。
盈利預測與投資建議。預計 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 8.5 億元、12 億元及 13.3 億元，未來三年歸母凈利潤 CAGR 為 17%，維持“買入”評級。
風險提示：人二倍體細胞狂犬病疫苗新增產能節奏不及預期；公司存貨不足以滿足銷售的季節性波動風險；產品結構單一的風險。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華西證券崔文亮研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達85.79%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利8.56億，根據現價換算的預測PE為13.78。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有7家機構給出評級，買入評級5家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為275.0。證券之星估值分析工具顯示，康華生物（300841）好公司評級為4星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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