從礦產資源到木薯加工再到醫療大健康，近年來嘗試轉型的綠景控股(000502)屢屢碰壁，揭示了這家老牌房企主業不振的現狀。在綠景控股原實控人余斌交班其子余豐之后，余豐再度扛起綠景控股轉型的重任。這一次，綠景控股盯上了教育資產。據重組方案，綠景控股作價逾12億元欲將江蘇佳一教育科技股份有限公司(以下簡稱“佳一教育”)收入囊中。于綠景控股而言，能否通過這次跨界并購逆襲尚未可知。不過，當下綠景控股要先過交易所問詢這一關。9月7日深交所下發重組問詢函，綠景控股需對是否刻意規避重組上市、標的增值是否合理等諸多問題予以說明。

刻意規避重組上市?

綠景控股能否靠新概念續命尚存有懸念。當下，交易是否是在刻意規避重組上市是綠景控股需要進行解釋的。

重組草案顯示，綠景控股擬以發行股份及支付現金的方式向王曉兵等33名交易對方購買其合計持有的佳一教育100%股份。其中，上市公司以發行股份的方式支付交易對價的73.63%，上市公司以現金的方式支付交易對價的26.37%。標的佳一教育100%股權的交易作價為12.17億元。

交易前，綠景控股主要從事房地產開發及物業管理業務。交易完成后，綠景控股將持有佳一教育100%股份，公司的主要業務將新增K12課外教育培訓服務相關業務。

同時，綠景控股擬以定價發行的方式向公司實際控制人余豐非公開發行股份募集配套資金，募集配套資金總額不超過32657.63萬元。交易前，廣州天譽為綠景控股的控股股東。根據標的資產交易作價及交易對方取得股份和現金對價比例測算，交易完成后，余豐直接持有綠景控股14.77%的股份，成為上市公司控股股東，并通過廣州天譽持有上市公司11.15%的股份，合計控制上市公司25.92%的股份，余豐仍為上市公司實際控制人。

數據顯示，標的佳一教育資產總額、資產凈額、營業收入分別占上市公司2019年度對應財務指標的492.97%、616.39%、2102.94%。據悉，綠景控股發行股份及支付現金購買資產和募集配套資金的足額認繳互為前提，此次交易構成重大資產重組但不構成重組上市。

深交所指出，如剔除計算綠景控股實際控制人擬認購的配套融資股份，交易對方王曉兵及其一致行動人淮安鑠金合計持有綠景控股股份比例為13.49%，將超過公司控股股東廣州天譽持股比例13.08%。

問詢函中，深交所要求綠景控股說明余豐、廣州天譽與王曉兵等33名交易對方，以及33名交易對方之間是否存在關聯關系或一致行動關系;說明交易對方是否存在取得公司控制權的計劃，并結合交易后公司主營業務和控制權等變化、交易標的是否滿足重組上市條件等情況，進一步論述分析本次交易是否存在刻意規避重組上市相關要求的情形。

標的增值合理性遭問詢

“根據公司既定戰略，公司將退出房地產業務進行轉型，尋求符合公司發展戰略和實際情況的項目，通過收購能夠給公司帶來穩定現金流、成長性高的優質資產，提升公司盈利能力。”綠景控股如是說。

為了推進收購，綠景控股也開出了較高的價碼。截至交易的評估基準日2020年3月31日，佳一教育100%股權的評估值約12.17億元，較佳一教育合并報表歸屬于母公司所有者權益的賬面值增值92545.37萬元，增值率317.2%。

而標的增值是否合理遭到交易所的問詢。

據了解，佳一教育成立于2011年，主營業務由K12課外教育培訓服務和教學解決方案輸出兩大類業務構成。其中，報告期內K12課外教育培訓服務收入占主營業務收入比例約90%。財務數據顯示，佳一教育2018年、2019年、2020年1-3月實現的營業收入分別為19097.02萬元、34317.19萬元、7137.2萬元;歸屬凈利潤分別為3130.9萬元、4953.89萬元、88.28萬元。

2015年，佳一教育在新三板掛牌，并于2018年2月摘牌。新三板掛牌期間，佳一教育曾通過定增來融資。2016年定向發行股票106萬股，發行價格32元/股，發行后總股本為1906萬股;2017年再次定向發行股票633.41萬股，發行價格12.63元/股，發行后總股本為5780萬股。佳一教育最近三年曾進行3次增資，最后一次增資后總股本為6315.7165萬股，每股價格為17.3元。

對比后可以看出，佳一教育歷次估值存在差距。深交所要求綠景控股結合交易標的歷次估值、摘牌情況及經營業績、可比交易案例和可比上市公司等，說明本次評估增值的合理性，并分析與前期交易價格存在差異的原因及合理性。

牛牛金融研究總監劉迪寰認為，此次支付的并購對價較高。尤其是對于教育類行業而言，盈利波動較大，銷售成本率卻趨同。“A股K12教育企業昂立教育2019年度教育板塊收入達20億元，目前市值僅46.79億元。事實上，疫情影響下，昂立教育今年上半年業績出現較大虧損。同樣的，以線下教育為主模式的佳一教育今年業績也會受到影響。”劉迪寰具體談道。

僅10名交易方進行對賭

上市公司并購重組中，設計業績對賭條款成為慣例。綠景控股的交易方案中，此次交易的業績承諾人為王曉兵、范明洲、史德強、王萬武、李艷兵、趙夢龍、金芳、管飛、高玉、莊淼10名自然人。業績承諾人承諾佳一教育2020年度、2021年度、2022年度歸屬于母公司所有者的承諾凈利潤分別為不低于4350萬元、8650萬元、11300萬元，3個年度的合計承諾凈利潤為不低于2.43億元。

也就是說，33名交易對方中，僅有10名交易對方進行了業績對賭。深交所因此提出“平衡創投、南京鑠金等23名交易對方未進行業績承諾的主要考慮”的疑問。同時，綠景控股要結合交易標的所處行業情況、歷史業績、招生規模增長可能性、收入增長的可持續性、市場地位、核心競爭力等，說明交易標的利潤增長來源、盈利預測的合理性以及業績承諾的可實現性。

劉迪寰認為，業績承諾未覆蓋全部并購對象，存在較大的風險。這本身使得交易成為一種短期化行為，不利于后續佳一教育與綠景控股綁定在經營目標上保持統一。

而近年來，綠景控股頻繁轉型，但均未果。在知名地產分析師嚴躍進看來，綠景控股近幾年在傳統地產業務方面表現非常弱，普遍來講就是拿地能力比較弱、營銷資源比較缺。作為這種老牌的房企，在目前無土地儲備，亦無正在開發及待開房地產項目的背景下，不得不向其他領域進行轉型。

劉迪寰則指出，多元化并購中存在的問題主要有幾點。“一是并購前未能做好盡職調查，并購費用支付過高，之后的商譽減值可能存在壓力;二是跨界并購后，企業整合不到位，無法發揮協同效應等。”

針對公司相關問題，北京商報記者向綠景控股發去采訪函，但截至記者發稿，未收到相關回復。

據重組草案，交易完成后，在綠景控股合并資產負債表中將形成約10.19億元的商譽。對本次置入資產是否具有足夠管控力，以及未來如何確保對本次置入資產的有效控制和管理，也是綠景控股需要面對的新考題。