自2013年以來，國華人壽沿襲了一條以資產驅動負債發展的路徑，通過銀保躉交快速做大規模保費并在資產端通過激進的資產配置獲取投資收益，賺取利差。

曾在微信朋友圈寫下“入主天茂19年，付出心血煩惱，今改頭換面，努力成為第六家保險上市公司”的劉益謙可能沒想到，國華人壽上市計劃會在10個月后擱淺。

此前，天茂集團曾擬通過發行股份、可轉換債券及支付現金吸收合并國華人壽并募集配套資金。不過，2020年5月26日，隨著天茂集團一紙公告，這一市場矚目的第六家保險上市公司計劃宣告結束。對于計劃終止一事，劉益謙不愿意多談，僅在回應《中國經營報》記者采訪時表示，一切以上市公司公告為準，公告已經寫明終止原因。國華人壽方面則表示，公司經營情況一切正常，未受此事影響。

天茂資質問題

監管對于保險公司股權管理趨嚴，特別是對于一家獨大且具有多金融板塊布局的股東，要盡量規避發生系統性金融風險。

5月26日晚間，天茂集團(000627.SZ)發布《關于終止吸收合并國華人壽保險股份有限公司并募集配套資金暨關聯交易的公告》明確稱，本次重大資產重組歷時較長，在本次重大資產重組期間，外部資本市場環境發生了較大變化，部分交易對方對本次重組的股份發行價格、標的公司估值等核心條款提出了新的意見，交易對方無法在原定計劃時間內與本公司就此達成一致。

“經審慎討論，本次重大資產重組在時間上存在不確定性，預計無法在原定計劃時間內完成。為切實維護上市公司及全體股東利益，本公司決定終止本次重大資產重組事項。”天茂集團公告顯示。

值得一提的是，與天茂集團終止重組同時發布的還有天茂集團董事及高管離職的消息，副董事長兼總經理肖云華、董事兼財務總監易廷浩和董事劉斌均申請離職，離職后均不再擔任天茂集團任何職務。

對于終止重組事項，某證券分析師對記者表示，在沒有政策障礙的情況下，價格可能就是最核心的因素。壽險牌照目前極具稀缺性，國華人壽的其他股東對國華人壽必然有新的期望。

“根據重組預案，吸收合并國華人壽發行股份的價格為6.30元/股。但截至5月26日當天，天茂集團的股價已跌至4.87元/股，跌幅22.70%。股價持續下跌,天茂集團整體市值在下滑。在這種背景下，仍以6.3元/股作為發行價，國華人壽的其他股東應該是不會同意的。假如天茂集團股價能夠長期穩定在8元以上,重組方案推進可能會很順利。”該證券分析師進一步分析。

不過，保險業內人士則認為，終止重組與交易價格無關，一方面是天茂自身的資質問題，與《保險公司股權管理辦法》(保監會令〔2018〕5號)中保險公司控制類股東最近一年末凈資產不低于總資產的30%有差距(2019年天茂集團凈資產為212.23億元，占總資產比例為10.33%);另一方面，監管對于保險公司股權管理趨嚴，特別是對于一家獨大且具有多金融板塊布局的股東，可能要盡量規避發生系統性金融風險。

對于公眾普遍關心的國華人壽后續是否繼續推進上市一事，國華人壽方面回應記者采訪時表示，依據監管相關規定，控股股東天茂集團承諾自終止重組披露之日起1個月內，不再籌劃重大資產重組事項。相關事項以天茂集團的公告為準。

股東崢嶸往事

國華人壽引進的湖北宏泰集團近兩年來頻頻出手，爭取金融牌照，收購上市公司。

記者注意到，目前，國華人壽股權結構為：天茂集團持股比例51%;而海南凱益實業有限公司、上海博永倫科技有限公司、寧波漢晟信投資有限公司、湖北省宏泰國有資本投資運營集團有限公司(以下簡稱“湖北宏泰集團”)、武漢地產開發投資集團有限公司(以下簡稱“武漢地產”)、武漢市江岸國有資產經營管理有限責任公司(以下簡稱“江岸資管”)六家公司持股比例分別為15.0478%、13.9083%、9.4653%、9.2150%、1.1363%和0.2273%，共計持股49%。

其中，湖北宏泰集團、江岸資管、武漢地產是在2018年8月通過每股9.08元的價格，合計增資46.55億元準備進入國華人壽股東席位，三家新進股東均具有湖北國資背景。此外，在增資之前，國華人壽于2018年5月將公司注冊地址從上海遷往湖北武漢。

實際上，湖北國資增資國華人壽獲得銀保監會批復四個月后，2019年8月，天茂集團便宣布吸收合并國華人壽。

據公開資料，自2018年以來，湖北省一直大力推進省內企業上市，為此部署了一系列工作和制定了明確的目標。在2018年4月，湖北省人民政府下發《省人民政府關于進一步推進企業上市工作的意見》(鄂政發〔2018〕17號)(以下簡稱《意見》)實施上市公司倍增計劃，要求推進企業上市，必須持續發力，久久為功，要按照“儲備一批、培育一批、輔導一批、申報一批、上市一批”的工作思路，力爭到2022年末，全省境內外各類上市公司總數要達到200家左右，實現上市公司數量倍增。

尤其國華人壽引進的湖北宏泰集團是兼具國有資本投資、國有資本運營雙重屬性的投融資平臺，近兩年來頻頻出手，爭取金融牌照，收購上市公司，例如大手筆增資湖北銀行，控股上市公司萬潤科技，著力打造金融控股集團和產融結合的區域性大型企業集團。

此外，《意見》還規定省企業上市工作領導小組，要統籌協調全省企業上市工作。聯合滬深交易所，成立企業上市培育基地，為上市后備企業提供全鏈條、多方位、專業化的培訓、咨詢和金融服務。

值得一提的是，控股股東新理益集團對天茂集團股份增持的時間節點也頗有意味。

2018年8月12日，天茂集團發布引進三家湖北國資對國華人壽增資公告之后，到2018年10月30日董事會審議通過之前，新理益集團自2018年10月12日起六個月內對天茂集團進行增持。2018年10月12日~2019年4月11日期間，累計增持天茂集團4118萬股，占總股本的0.8337%，成交金額達到2.32億元。

對此，湘財證券林世穩公開表示，新理益集團在合規窗口期增持，將資金已經提前“埋伏”，仍可以看作一種有效的提前預知舉動。

國華激進負債

申萬宏源研報分析稱，國華人壽當前以銀保躉交年金業務為主,仍處于躉交推動的粗放型發展階段。

國華人壽償付能力報告顯示，其2020年一季度末核心償付能力為147.64，綜合償付能力為154.83%，對比銀保監會5月最新公布的數據，截至2020年第一季度末，納入審議的178家保險公司平均綜合償付能力充足率為244.6%，核心償付能力充足率為233.6%，差距較大。

公開數據顯示，2019年末，國華人壽累計實現總規模保費539.72億元，同比下降5.98%，其中新單保費477.28億元，占總規模保費比例達到88.44%;續期保費為62.44億元;保單13個月繼續率為93.97%，同比下滑0.19%。

2018年~2019年，其保戶儲金及投資款分別為364.75億元、449.12億元。特別在2018年，國華人壽較大規模銷售了萬能險產品，雖然當年保險業務收入345.25億元，較2017年同期下降25.16%;但總規模保費達到574億元，較2017年同期增長17.3%。

申萬宏源研報分析稱，國華人壽當前以銀保躉交年金業務為主,仍處于躉交推動的粗放型發展階段。自2013年以來國華人壽沿襲了一條以資產驅動負債發展的路徑，通過銀保躉交快速做大規模保費并在資產端通過激進的資產配置獲取投資收益，賺取利差。

資產端配置方面，國華人壽2017年至2019年債券配置占比為11.6%、11.8%、15.85%;信托計劃占比分別為24.9%、20.17%、17.76%。同期，股票和基金投資占比分別為12.7%、6.4%、10%。

“非標和權益類投資占比較高，主要與其自身較為激進的負債端來源有關，為追求較高的利差來源，提升資產端風險偏好。預計國華人壽短期內仍將沿襲‘資產驅動負債’的發展模式，利差仍為最重要利潤來源，預測2019年至2021年報表總投資收益率分別為6.6%、6.7%和6.6%。”申萬宏源研報顯示。

據天茂集團年報，2020年，國華人壽將繼續規劃適度保費規模，同時，從“降低負債成本、拉長負債久期、優化繳費結構、增加保障內容”四個方面優化業務結構。

“公司按照既定戰略持續推動業務發展，推進業務結構優化，始終堅持適度規模，效益導向，已連續六年實現盈利。2020年前四月，國華人壽累計實現原保險保費收入173.41億元;實現規模保費256.89億元，基本達成公司既定保費計劃。”國華人壽方面表示。(記者 陳晶晶)