2022-03-20天風證券股份有限公司劉章明,吳文德對桃李面包(603866)進行研究并發布了研究報告《經營環比趨穩向好，區域開拓持續推進》，本報告對桃李面包給出買入評級，當前股價為21.8元。
桃李面包(603866)
事件： 公司發布 2021 年年度報告， 公司實現營業收入 63.35 億元，同比+6.24%；實現歸母凈利潤 7.63 億元，同比-13.54%。其中，單 Q4 實現營業收入 16.72 億元，同比+5.08%；實現歸母凈利潤 1.95 億元，同比-0.95%。
主營發展穩中有升，產能階段性陸續釋放。 21 年 Q1-Q4 營收同比+0.3%/13.9%/5.6%/5.1%，環比趨穩。本年度在多重因素下營收端有所承壓，包括 20Q1 銷售基數高；疫情反復，學生開學延遲； Q3 能耗雙控部分工廠停電停工；商超渠道流量下滑等原因。但整體業務規模穩中有升，各季度表現呈趨穩向好。分產品看，公司面包/月餅/粽子 61.88/1.33/0.12 億元，同比+6.01/13.54/69.91%。 鞏固原有明星單品，推出巖燒蛋糕、蔓越莓切片等新品。 分區域看，在持續重點關注華東/華南市場基礎上，積極拓展西南/新疆市場，華中/華南/華東區域同比+48.38 %/15.48%/16.85 %；同時在東北/華北的成熟市場繼續加快銷售網絡細化和下沉工作，東北/華北同比+2.82 %/2.34 %。 全年產能 42.5 萬噸利用率 85.56%， 沈陽、浙江、新疆等6 個在建工廠即將完工，逐步完善全國布局，賦能未來增長。
成本上漲和疫情反復致使利潤承壓， Q4 提價利潤環比跌幅收窄。 公司 21年實現毛利率 26.28%，同比- 3.69 %，主要因： ①20 年受國家階段性社保減免政策影響人力成本費用較低； ②油脂、面粉、糖類等原材料價格上漲，產品成本增加； ③疫情恢復促銷增多，折讓率提高。 公司 21 年銷售/管理/ 財 務 / 研 發 費 用 率 分 別 為 8.71%/1.76%/-0.17%/0.33% ， 同 比 變 動-0.08/+0.21/- 0.54/+0.14pct 。疫情緩解 21 年營銷力度恢復常態，銷售費用增加；咨詢費用增加；發行可轉債獲利息較多使財務費用下降；人力成本增加、籌建及改造研發車間導致研發費用提升。去年受社保減免政策影響，各 項 成 本 費 用 均 低 于 本 期 。 21Q1-Q4 歸 母 凈 利 同 比 -16.3%/-7.5%/-25.8%/-1.0%， 原材料成本壓力傳導使公司從 11 月起針對不同地區陸續漲價、降低折扣率。 公司目前處在產能建設前期，在人工成本、資產折舊等方面投入較多，對利潤造成影響，但隨著終端布局完善和多工廠協同效應加強，我們仍看好公司未來的恢復發展。
公司深耕面包行業，打造短保龍頭壁壘優勢。 通過 10 逾年深耕形成產業鏈從采購、生產、供應、銷售等各環節的規模化綜合成本及效率優勢，經銷商渠道教育及供應鏈管理成熟，內部可復制性較高，行業運營壁壘相對較高。產能建設有節奏落地，為銷售規模擴張奠定基礎， 也為全國區域布局提供動力，建議關注后續公司產能擴張與市場拓展情況。
盈利預測： 由于原材料成本壓力等因素， 預計公司 2022-2023 年實現營收由 77.9/90.5 億元調整至 70.7/81.4 億元，同比增長 11.6%/15.1%；實現歸母凈利潤由 9.2/10.9 億元調整至 8.6/9.9 億元，同比增長 12.1%/15.5%，維持“買入”評級。
風險提示： 原材料價格波動風險，食品安全風險， 市場變化的風險等
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，廣發證券(000776)袁少州研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.71%，其預測2021年度歸屬凈利潤為盈利9.12億，根據現價換算的預測PE為16.27。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有15家機構給出評級，買入評級10家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為27.26。證券之星估值分析工具顯示，桃李面包（603866）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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