華創證券發布食品飲料最新研究報告指出，需求底部反復，成本壓力超預期，強定價權龍頭率先通過壓力測試，產業端底部傳遞信心。上市企業預期23年回歸正常盈利水平后，配置價值已充分顯現；產業邏輯方面，市場出清帶來龍頭集中，則是更大級別的投資機會。短期投資策略方面，加配抗通脹標的，首推啤酒和乳業。啤酒重申強推青啤（A+H）、華潤（H股）、重啤，關注燕京經營改善。乳業白奶需求超預期，而成本壓力趨緩，重申強推龍頭伊利。
華創證券主要觀點如下：
當下背景：需求底部反復，成本壓力超預期，強定價權龍頭率先通過壓力測試，產業端底部傳遞信心。需求端，經濟下行、疫情反復影響，當前大眾品需求仍顯低迷。成本端，近期國際沖突致使全球大宗商品價格暴漲，海外依存度較高原材料，如豆類、大麥、包材（PET、鋁罐）、運輸費用等價格較前期預期漲幅加大，成本壓力超預期。好的現象是，在21Q3板塊業績明顯承壓觸底后，龍頭企業經營更趨理性、務實，且去年底提價效應開始逐步顯現，特別是具備強定價權的細分龍頭，如洽洽、榨菜，年報披露率先通過壓力測試。此外，估值再度回落至底部后，部分企業近期出臺股權激勵，產業端從底部傳遞信心。
價值空間：看至23年回歸正常盈利水平后，配置價值已充分顯現；產業邏輯看市場出清帶來龍頭集中，則是更大級別的投資機會。需求復蘇和通脹傳導是短期節奏問題，以兩年維度看，至23年企業經營有望正常化，營收重回穩增，盈利彈性釋放，實際上價值空間已顯現。華創證券參考疫情前經營常態及提價影響，對重點標的23年預期營收及凈利率進行保守測算，其中，乳業龍頭伊利23年PE估值不足20倍，高端化邏輯持續演繹的啤酒龍頭青啤/重啤23年估值分別回落至32/35倍PE，絕味/桃李/安琪/洽洽/榨菜等子行業龍頭23年PE均回落至20倍PE附近，甚至更低（分別為22/21/14/19/22/24倍PE）。從產業投資的中長期視角，則醞釀著更大級別的產業投資機會，疫情兩年后帶來的行業沖擊，使得中小企業經營進一步舉步維艱，而疫情后通過資本擴張的新消費也在降溫，使得實力更強大的龍頭企業進一步歷練，雖短期仍有煎熬，但有望迎接出清后的市場份額收獲，更加值得以產業視角去衡量長期價值。
節奏把握：緊盯增速二階導，將是板塊估值觸底回升的重要信號。
自21Q2起需求和成本壓力雙重壓力，使得眾多大眾品企業增長放緩、甚至下滑，當前經營底部仍在不斷反復。華創證券認為，一旦確認受損行業下滑幅度收窄、增速二階導轉正，或是板塊估值回升的重要信號，催化隨之而起。考慮春節錯期原因，建議結合21Q4+22Q1兩個季度來看，且22Q2將是實際經營改善的重要判斷節點。從細分子板塊景氣度及復蘇順序上看，預計乳業>啤酒>連鎖/小食品>調味品：
1）乳業：乳業需求逆勢堅挺，白奶、奶粉業務亮眼，驅動收入開門紅，渠道庫存較低，結構升級且成本壓力相對減輕，支撐Q1業績高基數下仍有望高增，全年業績提升確定性高。
2）啤酒：1-2月需求恢復略超預期，若成本繼續上升或將刺激酒企進一步提價，Q2起旺季低基數疊加提價效應顯現，2022有望迎來量價齊升的景氣大年。
3）連鎖、速凍、烘焙等庫存壓力較輕品類：連鎖業態受益流量的恢復，速凍、零食、烘焙等二季度起基數降低，由于沒有庫存消化，需求回暖后將率先改善。
4）調味品等庫存較大品類：相對而言調味品渠道庫存仍較高，中性預計餐飲等需求下半年改善，但調味品整體從庫存消化，到報表層面改善仍有數月時滯。
投資策略：大眾品春播在臨近，當下加配抗通脹，戰略布局后疫情。
** 短期加配抗通脹標的，首推啤酒和乳業。整體消費需求仍在底部，而通脹超預期，使得當下具備抗通脹標的更顯得稀缺。啤酒板塊值得重點加配，兼具長邏輯高端化和年內催化，年內升級和直接提價雙管齊下，成本壓力傳導能力較強，同時淡季銷量已超預期，庫存水平偏低，4月起旺季靜待需求改善，低基數下具備增長潛力，從而有望迎來量價利齊升的投資大年，重申強推青啤（A+H）、華潤（H股）、重啤，關注燕京經營改善。乳業白奶需求超預期，而成本壓力趨緩，龍頭伊利白奶領跑常溫，嬰配粉高增勢能延續，進一步夯實22年盈利提升確定性，當下估值重申強推。此外，具備較強定價權的安琪、榨菜和洽洽，提價傳導較順暢，在整體需求疲軟背景下，全年增長確定性更加突出，回落或是加配良機。
** 從價值角度，戰略布局底部龍頭標的。短期經營負面壓力充分price-in，而長期成長邏輯卻正在被低估。對于長期需求確定的子品類，及競爭優勢在逆境中強化的龍頭企業，戰略布局機會再度到來。節奏上先是連鎖、速凍和烘焙龍頭，標的絕味、安井、巴比，關注周黑鴨，同時重點關注二季度起業績反轉確定性較高的保健品ODM龍頭仙樂。再是需求改善傳導預計較慢、且估值仍偏高的調味品龍頭海天。另外高成長龍頭標的估值回落，已至價值布局區間，推薦東鵬，關注立高。
風險提示：需求恢復不及預期、成長壓力超預期、行業競爭加劇等。
本文來源于華創證券發布研究報告，作者為分析師歐陽予董廣陽等；智通財經編輯：文文。
