一張口就是50億元!白酒上市公司許久沒有這樣的大手筆了。古井貢酒(000596.SZ)一紙定增公告，將公司的擴產(chǎn)計劃再向前推進了一步，近乎成倍的產(chǎn)能擴張，是否意味著銷售費用也要水漲船高呢?
古井貢酒的擴產(chǎn)計劃早在3月份就已經(jīng)出爐了，當(dāng)時公司計劃是通過自有資金和自籌等方式解決所需資金問題，如今公司還是食言伸手向市場要錢了。只是在現(xiàn)有產(chǎn)能遠(yuǎn)未飽和的情況下，古井貢酒的產(chǎn)能大躍進有操之過急之嫌。
擴產(chǎn)意味著費用尤其是銷售費用也難免隨之增加，擁有高毛利率的古井貢酒難以獲得高凈利潤率，高企的費用是主要原因。在公司銷售費用中，合計近7億元的差旅費和勞務(wù)費冠絕白酒上市公司。窺一斑而知全豹，古井貢酒的銷售費用究竟花在刀刃上還是存在大量的浪費呢?
50%保本線難題
古井貢酒日前披露定增公告，公司計劃發(fā)行不超過5036萬股，募資不超過50億元用于公司釀酒生產(chǎn)智能化技術(shù)改造項目，該項目總投資高達(dá)89.24億元。項目建成后，將形成年產(chǎn)6.66萬噸原酒、28.4萬噸基酒儲存和13萬噸成品灌裝能力。
古井貢酒目前的產(chǎn)能為14萬噸左右，這意味著此次擴產(chǎn)公司產(chǎn)能幾乎擴張了一倍，將再造一個古井貢酒。
對于此次定增機構(gòu)無一例外一致看好。招商證券指出，一方面，次高端“年份原漿”是古井貢酒未來增長的核心驅(qū)動力，此次技改將提升優(yōu)質(zhì)基酒產(chǎn)能，為雙百億目標(biāo)奠定堅實的基礎(chǔ);另一方面，公司當(dāng)前部分設(shè)備信息化、智能化程度不高，通過技改可以提升管理水平降低運營成本等。
這或許也是古井貢酒雙百億戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步。2020年4月初，安徽多部門聯(lián)合印發(fā)《促進安徽白酒產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》明確提出，到2025年安徽白酒企業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入500億元，釀酒總產(chǎn)量50萬千升，培育年營業(yè)收入超過200億元的白酒企業(yè)1家，超過100億元的企業(yè)2家。
古井貢酒是安徽省內(nèi)當(dāng)仁不讓的領(lǐng)頭羊，200億元的營收目標(biāo)自然責(zé)無旁貸。除了對外收購可以擴大收入外，提高自身營收也是重中之重。
若想提高收入，除了不斷提價外，銷量的增長是重要途徑。本輪景氣周期白酒行業(yè)呈現(xiàn)出“量價齊升”，古井貢酒也不例外。2015年恢復(fù)高增長以來，公司銷量從71830噸增長至2019年的90319噸，漲幅超過25%;噸酒收入從7萬元增長至11萬元，漲幅更是接近60%。
銷量的提升固然是古井貢酒收入增長的一個保證，但噸酒收入以更大幅度的上漲才是公司營收增長的最大引擎。
然而近幾年來，古井貢酒的產(chǎn)能利用率基本維持在60%以下。古井貢酒上一次擴產(chǎn)是在2016年，產(chǎn)能從上一年的11萬噸擴張至14萬噸，擴產(chǎn)后至2018年古井貢酒的產(chǎn)能利用率雖然接近但從未超過60%，2019年首次超過了六成但也不到65%，公司產(chǎn)能還有大把空間可以利用，而新增的產(chǎn)能也需要釋放來實現(xiàn)投資回報。根據(jù)古井貢酒3月份公告的可行性報告，項目只要達(dá)到設(shè)計能力的49.6%就可以保本。按照13萬噸的產(chǎn)能計算，銷量需要達(dá)到64480噸。
從2015年營收復(fù)蘇開始，古井貢酒銷量增長尚不到2萬噸。即使追溯歷史，從首次披露銷量的2011年至今，近10年時間，古井貢酒銷量增長也不到6萬噸，而本次擴張的盈虧平衡線則要求銷量必需直線拉漲，矛盾如何化解?
這恐怕將使古井貢酒高昂的期間費用尤其是銷售費用雪上加霜，古井貢酒原本擁有不錯的毛利率，但超高的費用投入使公司的凈利潤率并不高。
銷售費用異常
三季報顯示，2020年1-9月，古井貢酒的銷售期間費用率為34.95%，在上市酒企中名列前茅，這還是公司近幾年期間費用率較低的一年，2017-2019年分別為39.43%、37.99%和36.62%。對于為數(shù)不多的幾家營收過百億元的二線酒企而言，規(guī)模效益似乎在古井貢酒這里沒有得到體現(xiàn)，營收相仿的幾家酒企的期間費用率要遠(yuǎn)低于古井貢酒。
由于費用率高企，高毛利率的古井貢酒沒能轉(zhuǎn)化為高凈利率。在近幾年有所提升后，古井貢酒2018年后凈利率已經(jīng)達(dá)到20%左右，此前不過15%上下，20%左右的凈利率在上市白酒公司中已經(jīng)屬于末流了，這與公司毛利率形成了鮮明的對比。近年來，古井貢酒的毛利率基本在75%以上，在上市酒企中名列前茅。
在古井貢酒的費用投入中，銷售費用最為明顯。2017年，公司銷售費用投入超過20億元達(dá)到21.7億元，2018年和2019年分別為26.83億元和31.85億元，2020年前三季度為23.67億元，與上一年同期相比終于停止上漲。
高昂的銷售費用投向了哪里?以2019年為例，古井貢酒廣告費和綜合促銷費分別為8.76億元、9.7億元，占比最高。由于酒企營銷力度、扶植渠道等政策不同，直接投入的多寡也不盡相同。
魔鬼往往就藏在不經(jīng)意的細(xì)節(jié)中。2019年，古井貢酒的差旅費為1.33億元，繼2018年首次破億元后再度增長了逾25%。
上市酒企中差旅費用破億元的僅有兩家酒企，古井貢酒還是金額較大的一家，其余酒企超過5000萬元的都不常見。并且，如果是全國化酒企，差旅費較高也情有可原，古井貢酒并非如此，公司收入主要依賴以安徽為首的華中地區(qū)。
2020年上半年，突如其來的新冠疫情對各行各業(yè)造成了不同程度的影響，差旅活動一度停止，古井貢酒差旅費的使用似乎受到的影響并不明顯。2020年上半年，公司差旅支出5572萬元，較上一年同期的降幅遠(yuǎn)不到10%。
2016年以來，古井貢酒華中地區(qū)的收入占比基本在90%左右，營收份額較之前明顯提升。根據(jù)大股東安徽古井集團有限責(zé)任公司(下稱“古井集團”)的介紹，華中地區(qū)主要是蘇、魯、豫、皖等地區(qū)，其中安徽地區(qū)占銷售額的50%以上。
收入更加依賴華中區(qū)域市場，大股東古井集團就有自己的酒店業(yè)務(wù)，古井貢酒理應(yīng)有更大的便捷性。
古井集團的酒店業(yè)務(wù)古井酒店(836004.OC)已經(jīng)在新三板掛牌，主要以安徽瑞景商旅(集團)有限責(zé)任公司為主體，截至2019年年末下屬門店總數(shù)達(dá)到238家，主要分布在安徽、河南等地。
古井集團酒店主要分布區(qū)域和古井貢酒主要收入來源高度吻合，但在古井酒店主要客戶名單中并沒有古井貢酒的身影。
一家區(qū)域性白酒公司，在大股東擁有上百家酒店也沒有成為其主要客戶情況下，花費了酒企中最多的差旅費用，公司是出差頻繁還是花費在了高檔酒店上了?
與規(guī)模不過上億元的差旅費用相比，勞務(wù)費是古井貢酒銷售費用的一個支出大頭。
近幾年，古井貢酒勞務(wù)支出大幅度增長，2017年首次超過3億元達(dá)到3.33億元，2018年進一步增長至3.75億元，2019年更進一步直接突破5億元整數(shù)關(guān)達(dá)到了5.17億元。
逾5億元的勞務(wù)費支出在上市白酒公司中同樣是絕無僅有。上市白酒公司中有兩家公司的勞務(wù)費用過億元達(dá)到1.5億元出頭，這不過是古井貢酒2012年的水平。
2020年上半年，古井貢酒的勞務(wù)費為2.99億元，較上一年同期的2.82億元甚至有所增長，疫情對公司的生產(chǎn)似乎沒有影響。
勞務(wù)費用與工資薪金不同，前者不存在雇傭與被雇傭關(guān)系，勞務(wù)報酬所得則是個人獨立從事各種技藝、提供各項勞務(wù)取得的報酬。
由于白酒有相對固定的生產(chǎn)周期和季節(jié)性，在生產(chǎn)周期和消費旺季，部分酒企會雇傭臨時工人以加大生產(chǎn)力度，滿足市場需求，因此，白酒公司有一定的勞務(wù)費用支出并不意外。
但除古井貢酒外，沒有一家白酒企業(yè)的勞務(wù)費用逾5億元，是公司生產(chǎn)人員嚴(yán)重不足嗎?
2019年年末，古井貢酒員工達(dá)到9681人，在上市白酒公司中僅次于“茅五洋”，高居第四。
在近萬名員工中，古井貢酒的生產(chǎn)人員達(dá)到5452人，占比遠(yuǎn)超一半，即公司在一線從事生產(chǎn)的員工人數(shù)并不少。
生產(chǎn)量上看，2019年，古井貢酒生產(chǎn)白酒93799噸，同屬二線白酒的山西汾酒(600809.SH)2019年的生產(chǎn)量接近14萬千升，規(guī)模遠(yuǎn)超古井貢酒，而山西汾酒的勞務(wù)費支出僅有1.5億元出頭。
一線生產(chǎn)工人并不少，生產(chǎn)量也不突出，那么古井貢酒逾5億元、冠絕白酒企業(yè)的勞務(wù)費到底給了誰呢?
截至發(fā)稿，古井貢酒沒有回復(fù)《證券市場周刊》記者的采訪。
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